Karim Hatem, Benjamin Noël, Guillaume Bouvier, Kéa
L’ingénierie de la construction bénéficie d’un alignement rare de mégatrends favorables. Les ingénieries qui se positionnent en chefs d’orchestre de ces transitions captent une part croissante de la valeur, avec des contrats multi-annuels et des marges supérieures de 5 à 7 %. Pour les investisseurs, le marché est attractif, encore faut-il reconnaître comment et où se crée la valeur.
En effet, tous les acteurs ne profitent pas uniformément d’une dynamique positive. Certains évoluent dans des segments portés par des cycles d’investissement structurels, quand d’autres sont exposés à des marchés plus matures ou plus volatils. Pour les investisseurs, le risque consiste à confondre l’exposition à un marché porteur (Bêta) avec la capacité à surperformer par l’exécution (Alpha). Quant à ceux qui visent plus loin, le build-up (« Oméga ») permet la création de plateformes capables d'élargir les expertises, de mutualiser les compétences et d'accroître la valeur stratégique des actifs.
Bêta : la qualité de l’exposition au marché
L'ingénierie de la construction s'impose progressivement comme l'un des segments les plus attractifs du marché du private equity. Transition énergétique, électrification des usages, infrastructures numériques, data centers, résilience climatique ou encore modernisation des territoires alimentent des besoins d'investissement durables et offrent une visibilité rarement observée dans d'autres secteurs. Pour autant, un marché porteur ne crée pas mécaniquement de la valeur : toutes les ingénieries ne bénéficient pas des mêmes moteurs de croissance. Entre deux entreprises bénéficiant d'une exposition comparable, les écarts de performance peuvent être considérables.
Certaines concentrent leurs activités sur les infrastructures énergétiques, les data centers ou les mobilités décarbonées, quand d'autres restent davantage exposées à des marchés plus matures ou plus concurrentiels. La position dans la chaîne de valeur est tout aussi déterminante : les modèles asset light spécialisés dans la conception ou l'ingénierie de haute expertise présentent des profils de création de valeur sensiblement différents des activités d'exécution plus intensives en ressources. Cette exposition constitue une condition nécessaire, mais ne suffit plus à créer de la valeur durable.
Alpha : l’excellence opérationnelle
L'ingénierie est avant tout une industrie de projets : un portefeuille de contrats peut simultanément concentrer des segments très rentables, des activités d’équilibre et des projets qui détruisent de la marge. L’enjeu est de faire la distinction entre le nombre de projets remportés par une entreprise et comment elle les sélectionne, les pilote et les arbitre.
Là où de nombreux secteurs se prêtent à une analyse commerciale ou concurrentielle, l’ingénierie impose en parallèle une lecture opérationnelle. Au-delà des indicateurs financiers, des facteurs beaucoup plus déterminants pour la création de valeur sont cachés : la maturité de la gestion de projet, la capacité à anticiper les risques, l’adoption de nouvelle technologie, la qualité du pilotage des ressources matérielles et humaines ou encore la maîtrise du portefeuille d’activités.
C’est pourquoi certains leviers de création de valeur post-deal sont sous-estimés. Historiquement, les ingénieries de la construction ont construit leur succès sur l’excellence technique. Elles savent concevoir, résoudre des problèmes complexes et accompagner leurs clients sur des projets stratégiques. Les principaux leviers se situent désormais dans des disciplines longtemps considérées comme secondaires : maturité du pricing, pilotage du staffing, gestion dynamique du portefeuille de projets, capitalisation des connaissances ou encore performance commerciale.
L'oméga : construire des plateformes par la consolidation
Dans un secteur fondé sur l'expertise humaine, un build-up réussi ne consiste pas à additionner des chiffres d'affaires. Il s’agit de développer une plateforme claire et cohérente dans sa proposition de valeur, pour créer des synergies opérationnelles tout en veillant à l’intégration des équipes et la préservation les compétences clés.
L'exemple d'Egis illustre cette logique. Depuis l'entrée de Tikehau Capital en 2021, plus de trente acquisitions ont accompagné la constitution d'une véritable plateforme internationale. Cette stratégie s'est traduite non seulement par une forte progression de l'EBITDA mais également par une augmentation du multiple, démontrant que le build-up crée de la valeur au-delà de la seule croissance.
Pour les fonds, l’ingénierie de la construction rappelle que les marchés attractifs ne créent pas mécaniquement de la valeur. Dans un secteur porté par des mégatrends favorables, la bonne grille d'analyse consiste à évaluer simultanément trois dimensions : le bêta, c'est-à-dire la qualité de l'exposition aux marchés et à la chaîne de valeur ; l'alpha, qui mesure la capacité à transformer cette exposition en performance opérationnelle ; enfin « l'oméga » ce que nous définissons comme l'aptitude à bâtir une plateforme de consolidation créatrice de valeur.
